百万亿美元的加密货币主题

公开、分布式账本和零授权、抗审查、最小化信任计算将会重塑全球经济重要领域。这 个信念指引着我们在 2017 年成立了 Multicoin Capital，经过与加密领域内的企业家、商业 领导和投资者接触了两年后，我们对这一观点比以往任何时候都更有信心。 在过去几年间，加密生态中的使用场景维度已经大为扩展。考虑到这个维度，定义潜在的 宏观主题是很困难的——特别是当使用场景跨越了不受侵犯的财产、抵抗审查的预测市场、 点对点无线网络、新型在线广告系统和无管辖权企业的时候。 这篇文章的目的是为加密行业定义和阐述三大投资主题。我们定义大型投资主题为:按 2019 年美元计价潜在市值可达到万亿规模的主题。 我们预计这些主题将持续 10 年甚至更久，并为 Multicoin Capital 创造绝大部分的投资回报。 我们预期其发展的大致顺序为: 1)开放金融(Open Finance)。通过使价值单元——股票、债券、房地产、货币等等—— 在公开账本上具有可操作性、可编程性和可组合性，资本市场将会变得更加开放和高效。 就像随着资本市场在过去 100 年间的扩张使得财富创造达到的水平一样，开放金融会让资 本市场对全球所有人都更高效和开放。 2)互联网 3.0 (Web3)。Web3 的愿景是允许消费者掌握他们自己的数据，与科技巨头、 信用机构、广告商、医务人员等囤积用户的现状相反。随着这个范式转换，相关企业将会 丧失它们主要的竞争优势——数据垄断及其带来的网络效应——而这将为全新价值创造者 们提供大量的机会。 3)无国界货币(Global State-Free Money)。简单地说，我们可以把它看作是数字黄金。 可是我们发现“数字黄金”框架太狭窄了，并且严重低估了这个机会。从广度和使用场景角 度看，全球化、无国界货币涵盖了数字黄金，它本身也蕴含着一个非常巨大的潜在市场。

序言:信任 这些主题之下的共同主题是在交易方之间降低信任。现代经济是建立于多层信任之上的， 我们每天都信任科技巨头、银行、保险公司、政府和更多其它机构。 我们信任如此多的机构，以至于认为经济建立在多层信任之上是理所当然的。当我们出生 和成长的过程中都伴着某种信任假设的时候，我们甚至不再将它们看作假设。鉴于全球情 况复杂性，滥用信任的检测变得比以往任何时候都困难(例如 Facebook 和剑桥分析公司， 万豪国际酒店/目标攻击，Equifax 黑客事件等)。 通过受密码学和自由市场经济约束的开源网络，在不引进新的信任设定的情况下，人类历 史上第一次我们能够成立激励特定人类行为的大规模机构——这是一个微妙而深远的转变。 这并不是说信任本身是一件坏事。毕竟，所有的风险都是建立在信任之上的。通过创造一 个更少信任假设的世界，我们可以减少系统性风险，并最终建立一个更健康和更有效率的 经济和社会。

主题一:开放金融 开放金融有时候也被称作去中心化金融，或者说 DeFi(decentralized finance)。然而，我 们更喜欢“开放金融”这个名词，因为(去)中心化程度不是投资的基础面。去中心化仅仅 是开放金融的一种手段。 信任是一切金融服务得以建立的基础。 虽然目前大型和成熟的资本市场已经非常高效，但它们远未大范围普及。这一点无论在发 达国家市场还是发展中国家经济都是真实存在的。 开放金融的关键创新在于金融基本要素的模块化。通过模块化金融基本要素，开放金融 对信任进行商品化，从而导致没有任何一个应用程序比其他的更具有独特的信任优势。

模块化金融基本要素是一个抽象的概念。它实际上到底意味着什么呢? 在过去的 24 个月，有很多开放金融协议已经上线了。所有这些协议都是模块化的，并且 被更高级的应用程序所调用(通常情况下协议和应用是相互结合的)。这些协议中都不面 向终端用户市场，不提供客服，也不与当地法律打交道。它们仅仅是在区块链上面生长出 来的一段代码。这一点可以类比电子邮件是如何搭建在像 SMTP、TCP/IP 等开源协议套 件，并通过 HTML/JS 使它在浏览器中显示出来。

例如，让我们来看看 BlitzPredict(简称 BP)。BP 是一家建立于 Augur、0x 和(不久以后 的)Maker 协议之上，专注于体育博彩的交易所。BP 把 Augur 协议作为创造不同种类预 测市场、依据预测结果分配份额并最终解决市场的一种工具。BP 依赖 0x 协议在用户之间 交易份额。同时它很快将使用 Maker 协议的抵押稳定币 DAI 来为交易计价。这些协议中 的每一个都是独立地发挥作用的。由于它们都是模块化的，像 BP 这样更高级的应用程序 就可以结合底层金融要素来创造一个最小化信任的用户体验，这在以前是不可能发生的。

正如云服务对服务器部署的商品化给大范围网页端应用程序的创新速度带来了阶跃函数级 的提升，模块化金融要素将会给所有金融服务的创新速度带来阶跃函数级的提升。 因为开放金融是......开放的，任何人都可以在开源金融协议上开创本地商业。这就是开放 金融将会如何做到让无银行账户或非银行用户人群获得金融服务。协议不会直接服务于消 费者，反而是符合地方性法规和提供本地消费者服务的商业将会服务于消费者。 一个很好的例子是 UMA 协议。UMA 是一个平台协议，它允许双方签注一个差异合同 (CFD)，在标的资产价格波动的时候，该合同会实时地持续和自动对资产进行再平衡 (rebalance)。基于 UMA 协议开发的第一个产品是标普 500 的合成风险。UMA 团队总 部设在美国，但他们并不是注册经纪人。他们团队进行交易用的不是自己开发的协议。 相反，市场提供方在传统资本市场中提供流动性和对冲风险，允许世界上所有人在不用付 手续费(UMA 不收费)、没有任何中介和面临任何交易对手风险(各方提供抵押物 UMA 智能合约充当其中最小化信任的托管代理人)的情况下投资标普 500 指数。随着世 界上 40-50 亿无银行账户或非银行用户人群可以投资数字货币，他们很自然地想投资那些 原来无法投资的资产。目前，管控美国股票市场的规则使得这部分人很难获得他们想要的 投资渠道。然而通过像 UMA 这样的协议，全球金融包容性将在人类历史上首次成为可能。 这一重大突破的重要性无论怎么强调都不过分。金融市场首次实现全球化、不需许可，同 时对各种衍生品合约来说，没有交易对手风险。直到最近，这一点才成为可能。 全球金融市场基础设施将会移到开放金融栈，因为这些协议栈使数以百万的企业——无论 是地方的、国家的还是具有国际规模的——能够为最需要它们的人和企业提供最小化信任 的金融产品。不像传统金融机构，下一代加密原生企业是不需要“被用户认为值得信任”的， 它们也不需要开发任何新型或特别有创造性的技术。开放金融协议栈将会商业化所有交易 中出现的金融元素，真正实现跨资产类别和管辖区流动性资本的流通。当这些加密原生企 业蓬勃发展的时候，传统企业也会被迫转向开放金融栈。

开放金融不仅仅是在理论上的。现在它已经成为现实，我们预估这股巨大潮流将会在下 个年代爆发。在过去的 18 个月中，锁定在开放金融智能合约的资金额已经从 0 增长到超 过 4 亿美元。 自 2017 年基金成立以来，我们也一直对开放金融协议和公司进行评估和投资。例如包括 像 Augur、Maker 和 0x 等协议，和开发这些协议的公司如 Dharma、BlitzPredict 和 Radar Relay(请注意:这些只是说明性的例子。Multicoin Capital 并不一定投资举例的所有公 司)。 主题二:互联网 3.0 与开放金融对于金融要素模块化的设想类似，Web3 是基于数据所有权和应用程序逻辑的 分离。从历史上看，Web2 程序把数据存储和应用逻辑绑定在一起。Web3 中的范式转变 是数据和应用逻辑的分离。通过拆分以前被捆绑在一起的，数据所有者将不需要把他们的 数据托付给应用程序提供者。

a16z 加密基金的 Chris Dixon 在 《为什么去中心化很重要》文中提出了 Web3 主题。他认 为像 Google 和 Facebook 这样的中心化平台由于它们对股东的受托责任，不可避免地在它 们各自的生态系统中从价值提供转变为价值攫取，如下所示: 基于 Dixon 的文章，我们来为 Web3 做个更具体的定义:Web3 是关于数据的自主权和控 制权。这个说法是按照 Dixon 对去中心化网络描述的必然结果:如果网络变成去中心化， 那就不存在一个掌握和控制用户数据的中央服务器;与此相反，是用户掌握和控制他们自 己的数据。 关于 Web2 和 Web3 的上层架构差异是很明显的:在 Web2 模型中，互联网公司控制封闭 的数据库和掌握——技术上和法律上——用户数据。但在 Web3 模型中，用户在像星际文 件系统(IPFS)这类体系架构开源的网络上掌握自己的加密数据，并且在充当开放、可编 程账本的智能合约平台通过加密签名信息与另外的网络交互。

今天互联网垄断企业利用用户数据损害了用户的最大利益(例如，未经授权共享和出售用 户数据或进行无处不在的网络监控)，而且数据垄断者还通过限制在这些有价值的数据之 上开发的应用程序类别来遏制创新。 当用户掌握他们自己的数据后，数据至上论就会奔溃。这种情况的二阶和三阶效应会创造 大量新的机会。正如在上世纪 80 年代没有人能精确预基于操作系统之上开发的软件创新 的复合增长率，或者在 2009 年由多个云服务组成的网页应用程序，打破数据垄断将带来 世界上有史以来最大的开发者合作(当竞争对手相互合作的时候)。大约在一年前，我们 就描述了在社交应用程序的语境下，开发者之间的竞争会是什么样子的(尽管用的是一种 相当初级的方式)。 想象建立于 Web3 协议栈的一堆公司将会怎样替代建立于 Web2 协议栈的数据至上论企业 是很困难的。或许反对 Web3 最突出的理由是“消费者根本不关心隐私或数据所有权”。 我们也同意这一点。消费者不会因为意识形态而拥抱基于 Web3 的企业，但是他们会因为 功利主义而转变。 随着 Web3 协议栈的成熟，开发者和企业家将会很确定地选择基于 Web3 堆栈而不是 Web2 堆栈来开发应用。为什么呢?因为企业家们已经吃过了不能信任 Web2 垄断者的教 训。正如 Dixon 在《为什么去中心化很重要》中写道:“随着时间推移，最好的企业家、 开发者和投资者已经对基于中心化平台的业务持谨慎态度。我们现在已经有数十年的证据 说明那样做会以失望结束。” 从 Yelp 到 Zynga 到 Buzzfeed，已经有成千上万家公司意识到 Web2 垄断者不是值得信赖 的平台提供方。所以开发者和企业家将会在 Web3 协议上开发，同时想方设法为消费者提 供更好的产品和服务。

我们来看一下 Tari 协议。Tari 协议主要专注于数字资产发行，它首先瞄准音乐会和其它 现场活动的门票。Tari 团队意识到有一个重新思考数字财产发行和门票的机会，它可以解 决这个行业最大的两个问题:门票诈骗和黄牛党。 Tari 是由 Naveen Jain、Dan Teree 和 Riccardo Spagni 创立的。Naveen 之前曾为 Linkin Park、Bon Jovi、Lil Wayne 和 Carrie Underwood 等艺术家提供技术支持;Daniel 此前创立 了 Ticketfly，它被潘多拉以 4.5 亿美元收购了;Riccardo 此前发行了 Monero，它现在是最 古老和最有价值的加密货币之一。 这类企业家们知道像 TicketMaster 这样的 Web2 垄断者不值得被信任。所以他们永远也不 会在 TickerMaster 上开展业务的。相反，他们会选择 Web3 协议栈。 Web3 的愿景在维度上是雄心勃勃的。直到以太坊的诞生，没有任何人开发过支持用户数 据自主权的软件。开发一个能与 Web2 性能与规模相媲美的最小化信任技术栈是一项艰巨 的任务。但今天，全世界有数百个团队在开发支持基于数据自主权的最小化信任计算的 Web3 协议栈。 Web3 协议栈目前还很稚嫩。然而，我们已经在实际中瞄到了它的初始面貌，同时我们也 投资了像 Tari 这样专注于开发特定应用和为新兴的 Web3 技术栈开发核心基础设置的协

议和公司。我们已经投资了 The Graph、Keep、Livepeer、SKALE、Spring Labs、Starkware 和 Textile，它们都在为 Web3 协议栈提供关键的基础设施。 主题三:无国界货币 由于法币受制于人类机构而不是物理机制，我们必须对掌控金钱的人类机构给予极大的信 任。 信任最小化的货币是一个巨大的投资机会，它是一种受物理、数学和自由市场经济而非人 类机构约束的原生无记名数字资产。这些货币是全球化的、无政府的价值衡量，也就是— —钱。 考察无国界货币这个机会的最简单方法是类比数字黄金。虽然这个框架没错，但它极大地 低估了这个机会。 很明显，像比特币这样的现代 layer 1 区块链代币要比黄金优越:数字资产可以无限分割、 全球通用，并且它们的供应计划是 100% 可审计和透明的。由于这些属性，无国界货币的 机会远远大于黄金。我们已经算过，该种无国界货币的潜在市值是 100 万亿美元，而黄金 仅仅是 7-8 万亿美元。来回顾一下我们之前提出的结论: 1)无国界货币能扩展黄金的市场，正如 Uber 对出租车市场的扩张一样。那些最需要抵抗 通货膨胀货币的人——目前有 5 亿人口居住在通货膨胀率大于 10% 的国家——无法以实物 形式将财富存储在黄金，而且通常也无法进入可以购买保险库中的黄金的资本市场。

2)违反直觉的是，超级富豪甚至比居住在高通货膨胀率国家的人更需要抵抗没收的资产。 他们的首要任务是不损失财富，这时候加密货币就充当“你头脑中的瑞士银行(Swiss bank)”。据估计，全球有 20-30 万亿美元存储在离岸银行账号中。 3)不像黄金——它不提供有机收益——基于区块链的货币可以保证永久的、正向的、无 风险的利率(通过在权益证明网络中质押和基于工作量证明网络的支付通道流动性中继)。 很多像 Warren Buffet 这样的投资者拒绝投资贵金属，因为它们不能产生现金流。类似地， 很多大型机构投资者和基金只投资派发股息的股票，因此当然不会投资像 Amazon 这样的 公司。因为数字货币提供原生无风险利率，大量净新资本将会投资于数字货币，而投资黄 金则没有这个优势。 4)新经济活动:开放金融和 Web3 生态将会释放区块链数万亿美元的经济活动。我们预 计这些资金至少有一部分会流入驱动区块链的原生代币。 我们对无国界货币的机会有了一个总体认识后，接下来最明显的问题是:它会是哪种或哪 几种货币呢?考虑到货币的网络效应，我们相信会存在向单一无国界货币自然长期的收敛 过程。 不过这个货币不大可能是比特币。 目前主要有三种假设描述了某些资产可能成为无国界货币的途径。

第一种是价值存储(SOV)假设，它认为货币唯一重要的属性(除了基本的安全性和可用 性以外)是货币政策，因此通货膨胀率最低的货币将会胜出。这个观点受到比特币最大化 主义者的强烈支持。 第二种是效用假设，它认为被充当“货币”使用得最多的货币将成为无国界货币。这个假设 的倡导者也承认可预测和可信的货币政策的必要性。然而他们并不一定将其作为唯一变量 来确定哪个原生区块链代币将成为无国界货币。这个观点受到开发智能合约平台内外人们 的强烈支持，因为这些平台最有可能产生驱动开放金融和 Web3 生态最大的效用。 第三种是稳定币假设，它认为被采用货币的价格稳定是必须的。然而，稳定币有它内在的 权衡，我们发现由于不可能三角，任何算法上的稳定币都不太可能经受时间的考验。 我们认为效用假设最有可能产生最大价值的货币——那就是在大范围应用程序中人们用 作“货币”的货币将会成为无国界的货币——因此我们投入了大量时间和精力在智能合约平 台和支持它们实现开放金融和 Web3 愿景的必要基础设施。虽然以太坊目前是这方面的市 场领导者，我们没有理所当然认为它将会胜出，而是以概率的方式管理投资组合。 结论 经济是一个美妙复杂的机器。它在如此大的范围发挥作用，证明了信任的力量是人类组织 的基础。 虽然经济和社会都建立于巨大的信任基础上，但信任并不完美。人会犯错，因此人类组织 也有失效的时候，失败是会复加的，造成连续的失败和系统性风险。 由基于自由市场假设的开源网络助力，和密码学的约束，人类历史上首次在不引进任何可 能滥用我们信任的信任中介的情况下可以进行大范围协作。既然这一点是可能的，我们可 以重新审视经济活动中很多行业的所有先入为主的信任假设，并创造难以估量的经济价值。 从以信任为基础的经济到自主经济的过渡，将是人类历史上最大的财富转移之一。

信任是所有人类关系的基础。而我们一生中最大的投资机会就是赌世界上本来不存在的 (路)。 声明:Multicoin Capital 持有本文讨论的某些资产的仓位。